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创业板注册制发行新规解读

更新时间:2020-07-10 21:10点击:

  由于23倍隐形市盈率的限制,长期以来新股的估值都没能得到合理的反映,新股上市后往往多个连板,这就使得打新成为一门“稳赚不赔”的生意。根据iFind数据计算,2016年创业板新上市企业首发上市日至开板日涨幅均值达517.63%,之后创业板新股的收益率随着新股审核速度的提升、二级市场估值水平整体下降而不断下降,直到2019年,创业板新上市企业首发上市日至开板日涨幅均值一度降低至219.28%。

  如今在创业板注册制下,新股定价变得更市场化,上市前5个交易日(含首日)不再有涨跌幅的限制,且日常交易的涨跌幅限制调整为20%。信公君认为,在这样的发行交易机制下,新股上市后股价将在短时间内达到合理水平,创业板新股收益率可能进一步下降。

  由于注册制下的创业板与科创板在发行、交易规则类似、企业属性类似,信公君选取科创板模拟注册制下创业板,以期与核准制下的创业板进行对比。

  信公君认为,以新股收益率标准差作为衡量新股收益稳定性的指标,2019及2020年科创板的新股收益率标准差均低于创业板,反映出新股相对稳定的收益率;即创业板注册制的推行将使得新股间的收益率差异有望进一步缩小,新股收益率将更加稳定。

  改变二:发行定价方式市场化,不设行政性限制,建立以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制

  信公君研究发现,这次新颁布的《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》与《深圳证券交易所创业板首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》还对《证券发行与承销管理办法(2018修订)》和《首次公开发行股票网下投资者管理细则(2018年)修订》做了进一步补充和说明。

  (3)首发股份数量在2000万股(份)以下且无股东公开发售股份可以采取直接定价制度。

  前两种方式参照科创板定价方式,第三种直接定价的方式借鉴了原核准制下创业板定价方式,这也是基于创业板主要服务的是类型多样且小盘股较多的成长性创新创业企业,而直接定价可以使得发行定价效率得到提升。但与此同时,新规也对直接定价方式作出了限制,直接定价方式下,新股发行价不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率或发行人境外市场价格,若超过或发行人尚未盈利的则应当采用询价方式。

  在发行价格确定方面,新规提出了要充分参考同行业上市公司二级市场平均市盈率,充分参考公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金的报价。在网下询价对象方面,新规只允许向专业机构投资者(证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者和私募基金管理人等)进行询价,这就意味着网下询价定价权将主要由机构投资者掌握,原核准制下可以参与询价的一般企业和个人投资者将退出。

  在网下初始发行比例方面,新规较原核准制下的比例提高10%,同时规定尚未盈利的发行企业的网下初始发行比例不得低于80%,如此一来,投资期限更长、风险承受能力更强的网下机构投资者将因此受益。

  在回拨倍数和比例方面,新规把原核准制下的20%、40%回拨比例降低为10%,20%,目的是使网下获配比例进一步提高。

  在优配对象配售份额方面,原来规定的是不低于本次网下发行股票数量的40%,新规将此提高至70%,并且将企业年金基金和保险资金增加为优先配售对象。

  在战略配售方面,新规进一步明确了战略投资者的范围,取消了战略配售的门槛,并允许高管和员工通过资管计划参与战略配售。

  综合以上网下询价对象、网下初始发行比例、回拨倍数和比例、优配对象配售份额和战略配售对象的改变,我们不难发现,新规使得创业板首发配售明显更有利于网下、更有利于中长期机构投资者,另外,信公君注意到,在此次排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后,将进一步提高创业板的定价专业性和机构投资者的中签率。

  网下投资者询价方式确定发行价格的,可以初步询价后确定发行价格,也可以在初步询价确定发行价格区间后,通过累计投标询价确定发行价格;发行数量2000股(份)以下且无股东公开发售股份的,发行人和主承销商可以通过直接定价的方式确定发行价格。直接定价的方式确定的发行价格对应市盈率不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率;已经或者同时境外发行的,通过直接定价的方式确定的发行价格不得超过发行人境外市场价格。如果发行人与主承销商拟定的发行价格高于上述任一值,或者发行人尚未盈利的,发行人和主承销商应当采用询价方式发行。

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